domingo, 6 de marzo de 2011

Actualización AFDR del Ibex35 - 5mar2011

Parte general

Los primeros párrafos de esta Actualización semanal del AFDR del Ibex35 fueron ya expuestos anoche en mi colaboración "Anticipo actualización semanal AFDR", que ahora repito para dar mejor cohesión al tema, y facilitar la copia del artículo íntegro.



Nos hemos salvado (por ahora) de hundirnos en el mundo pesimista de la fase recesivo-depresiva, gracias a que, como he reconocido, erré el cálculo somero que hice tras el cierre del miércoles.
Por poco, y con una banda con curso semanal DEcreciente (por 2ª semana consecutiva).
Pero todavía hay esperanza.
Si aguantamos esta semana, y, previendo que la semana con “hora bruja” final pueda ser alcista, habremos atravesado ese túnel negro que marca la pauta que nos dijo el amigo Cárpatos (que se produce todos los años desde 1999, estemos en tendencia alcista o bajista, poco importa), y que nos confirmó el amigo David
.


Tengamos esperanza, que nuestro Ibex no se merece traspasar la frontera que conduce al infierno, a pesar de tener una panda (con perdón de los pandilleros) política, que, por lo menos desde el punto de vista económico, sin duda es la peor desde hace más de setenta años, por lo menos.
SAN (25,8% y 20,82% respectivamente) + TEF (24,3% y 23,58% respectivamente) + BBVA (16,3% y 9,72% respectivamente), verdaderas corporaciones multinacionales domiciliadas en España, suponen el 66,4% del volumen de negociación del Ibex 35, y el 54,12% de su ponderación por capitalización bursátil.
Por supuesto que sus divisiones y actividades nacionales sufren, y mucho, con la actual recesión a la que nos han llevado esa cuadrilla de políticos atolondrados, dogmáticos e iluminados. PERO tienen una diversificación internacional de tal importancia (en ninguna de las tres la actividad nacional supone ni el 30% del total), que les compensa sobradamente.
Y seguirán compensando
.

Aunque, muy posiblemente, todavía quieran asustarnos con un amago trampa bajista.
Si así fuera, convendrá estar atentos para eliminar las coberturas o/y aumentar las posiciones al final de esa potencial trampa bajista.



Vayamos a los hechos y datos reales:

1.-El yield de los activos soberanos ha actuado de manera diversa:
.)mientras el del bono español ha bajado 1pb en la semana…
Pero bajando aún más en términos reales –se ha reducido al 1,737%-, debido a que el IPC de febrero ha subido 0,03% hasta el 3,36%,
.)el del bund alemán ha subido fuertemente (+13pb), hasta el 1,255% real
.)y el del bond “useño” también lo ha hecho, aunque más moderadamente (+7pb), hasta el 1,545% real.
Como pueden observar, en todos los casos el yield real es inferior a su media histórica, por lo que claramente permite un alza de los intereses nominales, salvo que descienda la inflación.
Todo lo que se publique como excusa para justificar un potencial bajonazo de los mercados de renta variable no tiene sentido alguno, y huele a plumillas teledirigidos.


2.-Con ello el yield nominal base del activo soberano ponderado para las entidades del Ibex35 ha permanecido prácticamente estable (ha subido el 0,004%), quedando en el 5,2006%.
Pero el yield real ha bajado al 1,545% al haber subido 0,3% el último IPC, hasta el 3,6%.


3.-Al cierre de hoy, y pese a que el consenso ha rebajado al 4% el crecimiento del core BPA11 de los integrantes del Ibex35, los hechos nos dicen que estamos en un nivel de cotización que significa un PER11 de 9,599 veces dicho BPA11 (recordemos que la media histórica asciende a 13,7 veces, es decir, más del 40% más).

Ello significa que:
.)el earnings yield del Ibex 35 alcanza el 10,417% nominal (!!!),
.)equivalente a un earnings yield real del 6,58% (!!!),
.)es decir, con diferencial de yield real para con el yield base del activo soberano ponderado para las entidades del Ibex35 de 503,5pb (!!!),
.) recordemos que la diferencia media histórica de ambos yields reales es de sólo 238pb … es decir, que el diferencial actual se corresponde claramente con los períodos sombríos de fuerte recesión económica combinada con fuerte inflación … y, por mucho que me juren y perjuren, y por muchas des-calificaciones que le pongamos al des-gobierno que tenemos en España y la inmensa mayoría de sus 17 Españitas … creo sinceramente que no se justifica en modo alguno.


Resumiendo, podemos afirmar que seguimos en la banda conservadora de la fase recesivo-depresiva (que conste que el Ibex35 sigue siendo el ÚNICO índice importante europeo/useño que sigue en ese umbral) … pero que tenemos muy cerca (2,6%) el pasar a la banda del infierno (que comienza en el nivel 10.221,3).

Por el contrario, tenemos un recorrido alcista potencial del 4,7% (nivel 10.991,8), aunque sólo sea para igualarnos a los otros índices importantes, pares del nuestro en banda pesimista (CAC, pues otros ya están, incluso en la banda conservadora) de la fase tradicional.


4.-Los saldos vivos de acciones en préstamo (que, además de ser el instrumento utilizado por las IIC que reflejen índices de todo tipo –como ejemplo digamos que la última vez que pregunté por ello, supe que SAN forma parte de más de 200 de ellos en el mundo entero-, es la herramienta principal de las manos fuertes bajistas), sorpresivamente, siguen su curso descendente.
Yo NUNCA he visto en mi vida bursátil que pueda producirse un giro bursátil sin la participación de las manos fuertes, ya sean conservadoras (que suelen cubrirse con puts), como bajistas (que utilizan primordialmente esta vía de las acciones en préstamo).
Nunca digas nunca jamás, y menos en Bolsa … pero me da que los mandamases de verdad NO son vendedores, más bien, siguen acaparando (y aprovechando los miedos de las gacelas para comer más y con menos coste).

En todo caso, veamos los saldos vivos de nuestros tres mosqueteros:
.)SAN tuvo una bajada semanal de 23,65M de acciones prestadas, por lo que su saldo vivo se redujo a 691,20M de acciones, equivalente al 8,19% de su capital en circulación (nivel MUY inferior a su media histórica, que es 12%).
.)TEF tuvo una bajada semanal de 30,47M de acciones prestadas, por lo que su saldo vivo se redujo a 484,69M de acciones, equivalente al 10,62% de su capital en circulación (nivel ligeramente inferior a su media histórica, que es 11%).
.)BBVA tuvo una subida semanal de 4,81M de acciones prestadas, por lo que su saldo vivo se elevó a 488,99M de acciones, equivalente al 10,89% de su capital en circulación (nivel ligeramente superior a su media histórica, que es 10%).


5.-Vamos a dar un repaso a las previsiones de los analistas de confianza:

*Los amigos ATs se han pasado decididamente al bando bajista a corto. Hay cuasi unanimidad al respecto. Sólo a uno de ellos puedo considerarlo neutral dentro de una banda 10580 a 10230, además de a nuestro amigo Jordi (cuyo rango inferior de la banda se eleva a 10425).

*También es importante saber que los dos amigos AFFs siguen uniformemente alcistas, pero neutrales a corto pues ven inquietudes externas que han reducido los flujos de fondos.
*El último dato conocido del Consensus Markert Vane, que tan bien sigue todas las semanas el amigo y paisano Cárpatos, que, como saben es una encuesta a los CTA (Commodity Trading Advisors), es decir, los verdaderos profesionales manos fuertes, justamente lo contrario a los pequeños inversores.
Y la encuesta nos sigue mostrando su claro sentimiento alcista: su nivel semanal es 64%, y su nivel mensual 65,25% (les recuerdo que 50% es el nivel neutral, y que a partir de 67% indica un sentimiento fuertemente alcista).
A sensu contrario, esta semana el Consensus Market Vane ha coincidido con la encuesta de sentimiento de la Asociación Americana de Inversores Individuales (que es uno de los instrumentos de sentimiento contrario que más fiabilidad tienen de todos los que se publican y que da pie incluso a sistemas de trading), porque ha mostrado una fuerte bajada del sentimiento alcista (del 46,6% al 36,6%), con una paralela fuerte subida del sentimiento bajista (del 25,6% al 36,1%), desapareciendo el excesivo sentimiento alcista anterior.


6.-Resumiendo:
.)A pesar de los miedos que nos han metido en el cuerpo estas dos semanas pasadas,
.)a pesar de las amenazas del Sr.Trichet,
.)a pesar de …
la realidad es que yo NO veo que las manos fuertes sean vendedores.
Ni los inversores institucionales (que tienen actividad neutral),
ni los mandamases financieros (que, aparentemente, sólo han aumentado coberturas put a corto),
ni los CTAs (que seguimos vía el Consensus Market Vane)
ni siquiera los fondos buitres (que no están tan activos como parece, como demuestran los datos de las acciones en préstamo).

Suscribo plenamente la frase final del artículo de hoy “Un cuartillo no es para cortarse las venas” del amigo J.AntºFdez Hódar (al que, pese a ser considerado un “siemprealcista”, los últimos meses llevaba una temporada más negativo) “No malvenda sus títulos. Mantenga la calma y aproveche las caídas para comprar títulos de calidad”.





PARTE ACCIONARIAL.

*1*Los valores que por AFDR indudablemente ameritan sobreponderación, por tener una aberrante infravaloración intrínseca (PER11 inferior a 7 veces), con un earnings yield del 14,45% nominal, equivalente al 10,51% real, es decir, 6,05 veces el yield real del bono del Reino de España (¡!) (a pesar de tener menor coste de aseguramiento de impago que éste), un nivel equivalente a los períodos de crash financiero:
*SAN (*)
*BBVA (*)

*2*Los que ameritan una ponderación neutral, o, si lo desean, con ligera sobreponderación, por tener una importante infravaloración intrínseca a nivel internacional y/o sectorial (PER11 inferior a 8,25 veces), con un earnings yield superior al 12,1% nominal, equivalente al 8,2% real, es decir, más de 4,7 veces el yield real del bono del Reino de España:
*MAP (**)
*ABG (**)
*POP

*3*Y los que ameritan estar en las carteras, pero con infraponderación, o, si lo desean con ponderación neutral, por tener infravaloración intrínseca a nivel internacional y/o sectorial (PER11 inferior a 9,6 veces), equivalente a la media del Ibex35, con un earnings yield del 10,42% nominal, equivalente a casi el 6,58% real, es decir, casi 3,8 veces el yield real del bono del Reino de España):
*GAS
*TEF (***)
*MTS
Señalo, además valores con un PER11 ligeramente superior a la media del Ibex35, pero inferior a 10 veces:
*ENG
*REP (***)
*OHL (**)
*ELE (**)

(*)Considero muy importante destacar que, a pesar del empeoramiento de la situación real y psicológica de la economía española en general, y del sector financiero español en particular (cuyo castigo contable ha quedado reflejado en los Estados financieros recién publicados), el consenso de analistas ha mejorado levemente su perspectiva fundamental para los dos macro bancos diversificados internacionalmente con domicilio social en España. Aún en el peor de los casos del mercado local, la ampliación y aumento de los mercados donde han puesto el cuasi 100% de sus inversiones de los últimos años compensará sobradamente.
De hecho, el PO actual de consenso (97 analistas, según Bloomberg, FacSet y Reuters) para SAN es €10,72 por acción (es decir, un recorrido potencial alcista mínimo del 28,5%), que significaría un PER11 de 8,25 veces para un BPA11 de €1,299.
En el caso del BBVA, el PO actual de consenso (71 analistas) para BBVA es €10,70 por acción (es decir, un recorrido potencial alcista mínimo del 26%), que significaría un PER11 de 8,25 veces para un BPA11 de €1,297.
Ambos cotizan actualmente en su valor contable (al finalizar 2.010 era €8,58 para SAN y €8,34 para BBVA).
Personalmente considero que estos consensos son muy pesimistas, y creo que se revisarán al alza tras analizar los estados financieros recientes, como lo acaba de hacer Goldman Sachs (que acababa de bajar el 21 de enero el PO de la banca española), quien ha elevado su recomendación para ambas entidades desde meramente neutral a sobreponderar.
Tras mi actualización AF de estos días, tengo plena confianza en que ambas entidades mejorarán seriamente sus BPAs en el 2.011, a pesar de que opino que su operativa nacional no será brillante (pero mejor que la del pasado año).
.)Por un lado, contarán con un mayor perímetro operativo,
.)Además, no tendrán la penalización contable de este año,
.)Y, en tercer lugar, mejorarán su ratio de eficiencia (en parte gracias a sinergias) .
Por ello les doy una ponderación conjunta del 50% de las carteras bursátiles, sobreponderando agresivamente a SAN (cuya evidente infravaloración intrínseca ha quedado patente con la OPV del 1,9% de su filial chilena para inversores institucionales -es decir, nada de gacelitas- mayoritariamente chilenas-, que fue valorada por un precio equivalente a una sexta parte de la capitalización bursátil de todo el grupo SAN).
Estoy convencido de que sus cotizaciones irán mostrando esa realidad, y el PO de consenso irá aumentando a lo largo del año.

(**)Observación: señalamos con doble asterisco aquellos que están controlados por una persona física o jurídica, de cuya voluntad depende la entidad.

(***)Conviene tener en cuenta lo expuesto en mi colaboración “Espejismos contables a falta de beneficios reales” (ver http://operarbolsa.blogspot.com/2011/02/espejismos-contables-falta-de.html), pues ambos valores en el 2.010 han tenido que utilizar ingeniería contable para mostrar un beneficio brillante, cosa que no creo puedan repetir en el 2.011. Además, en el caso de TEF, conviene tener en cuenta lo dicho en la colaboración “Cuidado con TEF –Confirmación”, que pueden ver en http://operarbolsa.blogspot.com/2011/02/cuidado-con-tef-confirmacion.html. No es extrañar que los últimos análisis –el de Bernstein, y el de Chevreux- hayan rebajado el PO de TEF por debajo de su actual cotización, y la recomendación a infraponderar). A pesar de ello, es todavía posible que tenga una interesante subida técnica (ver la colaboración “TEF” del ATD y amigo Jordi en http://operarbolsa.blogspot.com/2011/02/tef.html, con quien coincide Goldman Sachs) antes de que los comensales se percaten de estar comiendo gato, en vez de liebre.

(NOTA)
Y no olviden ALB, cuya cotización bursátil significa un excesivo castigo respecto a su NAV (que, como demostró en su colocación de un paquete de ACS, NO lo merece), que incluye una importante liquidez.


Saludos, y suerte para la próxima semana

2 comentarios:

  1. Completamente de acuerdo en que no hay una actividad importante de Ventas en las llamadas “manos fuertes”, sin embargo hay soportes muy importantes en los índices americanos que no deberían perderse. La situación no se termina de aclarar. Cuidadín. PD. Quedo impresionado con la cantidad de información y calidad de estos post. Enhorabuena. Saludos.

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  2. Estimado Cecilio,
    creo plenamente en el AF (y más aún en el AFDR).
    En el análisis de los activos en los que puedo invertir, y lo que de ellos puedo esperar.
    Siempre ha guiado mis decisiones inversoras.
    Y afortunadamente no me puedo quejar (aunque haya habido años catastróficos, como los fueron en la última década el 2003, el 2008).
    Y en ello me he especializado desde hace ya un tiempito.

    Ahora bien, mis "días" de experiencia bursátil me han enseñado que SI debo tener en cuenta otros tipos de análisis complementarios.
    Siempre apoyo que el AF se complementa perfectamente con el AT y el AFF.

    Considero que el AF es el que mejor determina el valor intrínseco y relativo de los activos.
    El segundo es el que mejor determina la potencial evolución a corto plazo de Don Mercado.
    Y el tercero es el que mejor analiza la predisposición y recursos de los partícippes en los mercados.

    Pero yo soy un absoluto ignorante en AT y en AFF. Nunca me voy a permitir el lujo de escribir sobre lo que no domino.
    Por ello, me dejo influenciar permanentemente por la opinión de mis amigos ATs y AFFs de confianza.

    Sin duda, me complementan para una mejor gestión activa de las inversiones (decididas por AF).

    Un saludo,
    Pedro (BF)

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